烟蒂股

烟蒂股（Cigar Butt Stock），这个生动的比喻由“价值投资之父”本杰明·格雷厄姆首创。它指的是那些股价极度低廉，甚至低于其清算价值的公司股票。这个名字的由来非常形象：就像在路边捡起别人丢弃的雪茄烟蒂，虽然它又湿又丑，看起来“很烂”，但通常还能免费吸上最后一口。这“最后一口”就是投资者能够获得的利润。这种投资策略的核心，是在不考虑公司未来增长前景的情况下，单纯购买那些被市场极度低估的廉价资产。其本质是一种极致的“捡便宜货”行为，追求的是资产本身的账面价值与市场价格之间的差额。

想象一下，你走在华尔街上，看到地上有一个被丢弃的雪茄烟蒂。你把它捡起来，擦干净，还能美美地吸上一口，而这一口是完全免费的。 格雷厄姆用这个比喻来形容他所寻找的一类股票：

• 被抛弃：这些公司通常不受市场待见，可能身处夕阳行业，或者刚刚经历了重大危机，被投资者像丢弃烟蒂一样抛售。
• 有残余价值：尽管公司前景黯淡，但它的资产（如现金、应收账款、存货、厂房等）在清算后，其价值仍然高于公司当前的总市值。
• 最后一口的利润：投资者买入这种股票，赌的不是公司能起死回生、重现辉煌，而是赌市场最终会认识到其资产价值，或者公司被收购、清算，从而让股价回升到其内在价值，赚取这“最后一口”的差价。这中间的价差，就是投资者的安全边际。

烟蒂股投资的精髓在于，你买的不是公司的未来，而是公司的现在。你不在乎这家公司的品牌有多响亮，管理层有多高明，或者它明年能增长多少。你只关心一件事：用五毛钱买到一块钱的东西。 这里的“一块钱”指的是公司真实的、可清算的资产价值，而“五毛钱”就是当前的市场价格。只要价格足够便宜，安全边际足够大，即使公司经营状况不佳，这笔投资也大概率不会亏钱，反而有很大的上涨空间。

格雷厄姆是一个数字信徒，他为寻找烟蒂股设计了一把非常实用的量化尺子，其中最著名的就是基于净流动资产价值（Net Current Asset Value, 简称NCAV）的选股方法。

操作步骤简单粗暴，就像在超市对照清单购物一样：

• 第一步：计算净流动资产价值（NCAV）。

这是衡量公司“清算家底”的核心指标。公式为：

• *NCAV = 流动资产 - 公司总负债 *请注意：这里用的是“流动资产”，而不是总资产。因为流动资产（如现金、存款、应收账款）变现能力更强。格雷厄姆甚至认为，用这个公式计算时，厂房、设备等固定资产相当于白送。* * 第二步：计算每股NCAV。 将第一步算出的NCAV除以公司的总股本，得到每一股股票对应的净流动资产价值。 每股NCAV = NCAV / 总股本 * 第三步：寻找深度折扣。 格雷厄姆的经典标准是，寻找那些股价低于其每股NCAV三分之二的公司。 买入条件：股价 < (2/3) x 每股NCAV 如果一家公司的股价满足这个条件，那么它就进入了“烟蒂股”的候选名单。这意味着你不仅以折扣价买入了公司的流动资产，还免费获得了公司的所有固定资产和品牌。 ===== 捡烟蒂的风险 ===== 当然，地上的烟蒂不是那么好捡的，有时候捡起来的可能根本无法点燃，甚至会烫到手。投资烟蒂股同样伴随着显著风险。 ==== 价值陷阱的诱惑 ==== 最主要的风险被称为价值陷阱（Value Trap）。也就是说，一只股票看起来便宜，但实际上它就是一个“无底洞”，未来会变得更便宜，甚至归零。 * 资产质量恶化：财报上记录的应收账款可能收不回来（坏账），存货可能已经过时卖不掉。账面价值看着很美，实际一文不值。 * 持续烧钱的管理层：公司虽然还有家底，但管理层可能经营不善或存在道德风险，不断做出错误决策，快速消耗掉公司仅剩的价值，这个过程被称为“价值毁灭”。 * 漫长的等待与机会成本：市场可能在很长一段时间里都对这支“烟蒂”视而不见，你的资金被长期套牢，错过了其他更好的投资机会。 ===== 从“烟蒂”到“雪茄”：巴菲特的进化 ===== 烟蒂股策略最成功的实践者之一，就是年轻时的沃伦·巴菲特。他严格遵循导师格雷厄姆的教诲，通过投资大量廉价的烟蒂股，为其早期资本积累立下了汗马功劳。 然而，随着管理资金规模的扩大和受其搭档查理·芒格的影响，巴菲特逐渐意识到烟蒂股策略的局限性。捡烟蒂虽然能赚钱，但每次只能赚“一小口”，而且好烟蒂越来越难找。他后期的投资理念发生了重大转变，正如他自己所说： “用一个合理的价格买入一家伟大的公司，远比用一个便宜的价格买入一家平庸的公司要好。” 这标志着他从“捡烟蒂”进化到了“买雪茄”——即投资那些拥有宽阔“护城河”、优秀管理层和持续盈利能力的优质企业，并愿意为其支付一个相对合理、甚至略高的价格，因为这些“雪茄”可以让你舒舒服服地享受很多年。 ===== 给普通投资者的启示 ===== 烟蒂股策略虽然经典，但对投资者的专业能力和心理素质要求极高。对于普通投资者而言，我们可以从中获得以下宝贵启示： * 理解价值来源：投资前，问问自己买的是什么。是公司打折的资产（烟蒂），还是公司未来的成长性（雪茄）？明确你的投资逻辑。 * 警惕价值陷阱：不要仅仅因为“便宜”就买入。深入分析公司便宜背后的原因，避开那些正在不断毁灭价值的公司。 * 拥抱优质企业：对于大多数人来说，巴菲特后期的理念——寻找并长期持有那些业务清晰、具备竞争优势的优质公司——更具实操性和可复制性。 * 分散是关键**：如果你非要尝试烟蒂股策略，切记不要把所有鸡蛋放在一个篮子里。因为总会碰到几个“点不着火”的烟蒂，必须通过分散投资来确保整体的成功率。