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夹层级

夹层级(Mezzanine Tranche)是结构化金融产品中的一个分层,就像三明治中间的那一层。它的风险和收益水平介于最安全的优先级(Senior Tranche)和风险最高的劣后级(Equity Tranche)之间。当基础资产出现亏损时,劣后级首先承担,然后才轮到夹层级;而在分配收益时,优先级先拿走他们的份,剩下的才轮到夹层级。这种“不好不坏”的中间位置,决定了它独特的风险收益特征,吸引着那些风险偏好和收益预期都处于中间地带的投资者。

夹层级是如何运作的?

要理解夹层级,关键在于理解其在“瀑布式支付结构”(Waterfall Structure)中的位置。想象一下,一个金融机构将1000份汽车贷款打包成一个资产支持证券(ABS),并将其分为优先级、夹层级和劣后级三个部分卖给不同的投资者。

收益分配:水往低处流

当车主们开始偿还贷款时,产生的现金流会像瀑布一样,从上往下分配:

  1. 第1步: 首先满足优先级投资者的本金和利息。他们拿到的回报最低,但最先拿到钱,风险最小。
  2. 第2步: 如果还有剩余的钱,就轮到夹层级投资者。他们的回报率通常高于优先级,但只有在优先级投资者被满足后才能拿到钱。
  3. 第3步: 最后,如果还有剩余,所有的钱都归劣后级投资者所有。他们有机会获得最高的回报,但也可能什么都拿不到。

亏损承担:火往高处烧

如果一部分车主停止还款,造成了损失,这个亏损的承担顺序则正好相反,像火灾一样从下往上蔓延:

  1. 第1步: 劣后级的本金首先被用来吸收损失。这是第一道防火墙。
  2. 第2步: 如果劣后级的本金全部亏光了,损失还未被完全覆盖,那么就开始动用夹层级的本金。
  3. 第3步: 只有当夹层级的本金也全部亏完时,优先级投资者才会开始遭受损失。

因此,夹层级的命运完全取决于它上下的“邻居”以及底层资产的质量。

为什么要有夹层级?

分层设计的核心目的在于“定制风险”,从而吸引更多类型的投资者。

投资启示

对于以价值投资为理念的普通投资者来说,夹层级及其背后的结构化产品带来了深刻的警示。 第一,警惕无法理解的复杂性。 2008年的次贷危机就是最好的教训。当时,大量基于劣质房贷的债务抵押债券(CDO)被打包和分层。许多投资者仅仅因为看到“夹层级”拥有不错的信用评级就盲目买入,却完全不了解其底层资产是多么脆弱。当房地产泡沫破裂时,这些看似安全的夹层级瞬间变得一文不值。复杂性本身就是一种风险。 第二,务必穿透结构看底层。 一位真正的价值投资者不会被“优先级”、“夹层级”这些标签所迷惑。投资决策的核心应该是评估产生现金流的底层资产的真实质量。你需要问自己:

  1. 这些贷款是贷给谁的?他们的信用记录如何?
  2. 在不同的经济环境下,这些贷款的违约率可能会有多高?
  3. 这个产品的设计是否存在对我方不利的隐藏条款?

对于绝大多数普通投资者而言,最明智的策略是远离这类专业性极强的金融衍生品。与其将辛苦赚来的钱投入到一个你无法完全理解的“黑箱”中,不如专注于投资那些业务简单、财务透明、自己能够轻松看懂的优质公司。