合约展期

合约展期 (Rollover)，又称“移仓”或“转仓”。 在期货或期权等衍生品交易中，每一份合约都有一个明确的到期日。如果投资者希望在合约到期后，继续持有原来的头寸（无论是多头还是空头），就需要执行“合约展期”操作。这个过程具体来说，就是平掉即将到期的旧合约，同时开立一张到期日更远、其他条款（如合约标的、数量）完全相同的新合约。这就像你租的房子快到期了，但你还想继续住，于是你和房东终止了旧合同，又签了一份新合同，成功把租期“展”了下去。

衍生品合约与股票不同，它不是一张可以永久持有的“船票”，而是一张有固定有效期的“月台票”。时间一到，合约就会到期交割或作废。因此，对于那些希望长期跟踪某一资产（如原油、黄金、股指）价格走势的投资者来说，合约展期是必不可少的操作。 如果不进行展期，那么随着合约到期，投资者的头寸将被迫了结，无法继续参与后续的市场波动。因此，展期是为了维持投资敞口，将一个短期的交易工具，变成一种可以长期持有的策略载体。

合约展期并非简单的“无缝衔接”，它会产生实实在在的成本或收益，这也是普通投资者最容易忽视的陷阱。这部分损益主要来自新旧合约之间的价差。

当市场上远期合约的价格高于近期合约时，我们称之为期货升水 (Contango)（或称“正价差”）。

• 特征： 远月合约比近月合约贵。
• 展期影响： 在这种情况下，投资者需要“卖掉便宜的（近月合约），买入更贵的（远月合约）”来完成展期。这一买一卖之间的差价，就构成了展期成本 (Roll Cost)。
• 生动比喻： 就像你手里的演唱会门票是下周的，你想换到下个月的场次，但下个月的票价更贵，你必须补差价才能换票。

长期处在Contango市场中，这个展期成本会像“白蚁”一样，持续不断地侵蚀你的投资收益。

当市场上远期合约的价格低于近期合约时，我们称之为现货溢价 (Backwardation)（或称“逆价差”）。

• 特征： 远月合约比近月合约便宜。
• 展期影响： 此时，投资者可以“卖掉昂贵的（近月合约），买入更便宜的（远月合约）”来完成展期。这一买一卖之间的差价，反而会带来展期收益 (Roll Yield)。
• 生动比喻： 还是换演唱会门票，但这次下周的票因为需求火爆而价格飞涨，下个月的票反而价格正常。你高价卖掉下周的票，再低价买入下个月的票，中间还能赚一笔差价。

长期处在Backwardation市场中，展期收益可以成为投资者在资产价格本身波动之外的额外回报来源。

对于价值投资者而言，理解合约展期至关重要，因为它揭示了投资衍生品与直接投资资产的根本区别。

• 警惕成本黑洞： 许多投资于大宗商品的商品 ETF，其主要策略就是不断进行期货合约展期。如果其追踪的商品市场长期处于Contango状态，那么即使该商品的现货价格上涨，基金净值也可能因为高昂的展期成本而停滞不前，甚至下跌。投资前，务必研究其追踪的期货市场期限结构（Term Structure）。
• 寻找收益源泉： 一些精明的宏观或商品投资者，会特意寻找处于深度Backwardation的市场。因为持续的展期收益能为他们的投资组合提供一个稳健的“安全垫”，即使标的资产价格横盘不动，他们也能获得正回报。
• 价值投资者的捷径： 直接参与期货展期对普通人来说过于复杂。一个更符合价值投资理念的做法是，放弃直接交易商品期货，转而寻找并投资于这个商品领域中最优秀的上市公司。例如，与其去操心原油期货的展期成本，不如去分析和持有一家生产成本极低、管理层卓越的石油公司的股票。这样，你既能享受到油价上涨带来的好处，又能规避期货展期的“内耗”，还能从优秀企业的价值创造中获利。归根结底，买入一个伟大的生意，远比猜测一张合约的价格要可靠。