准许成本加合理收益

准许成本加合理收益（Rate-of-Return Regulation），常用于描述一种针对公用事业（如电力、天然气、水务等）的定价和监管模式。其核心思想是，政府监管机构允许这些具有天然垄断性质的公司，通过其服务价格来收回所有经审核为合理的运营成本，并在此基础上，就其投入的资本获得一个“合理”的投资回报率。这个模式旨在平衡两个目标：一方面，确保公用事业公司能够持续经营、投资和提供必要的公共服务，避免亏损；另一方面，保护消费者免受垄断性高价的盘剥，将企业的利润率限制在一个公平的水平。对于投资者而言，这种模式创造了一种独特的投资标的，其盈利模式清晰、现金流稳定，但增长潜力也因此受到限制。

想象一下，你所在城市的自来水公司是一家独家经营的垄断企业。如果没有监管，它可能会把水价定得天高，让你“望水兴叹”。为了防止这种情况，政府监管机构便引入了“准许成本加合理收益”这把“标尺”。这个模式主要由两部分构成：

这不是公司花掉的每一分钱都能算数的。这里的成本特指那些为提供服务而产生的、被监管机构认定为审慎且必要的开支。它通常包括：

• 运营费用： 员工工资、燃料或购电成本、设备维护费、行政开支等。监管机构会审查这些费用的合理性，防止公司通过“成本虚高”来变相提价。
• 折旧费用： 公司为建设发电厂、铺设管道、搭建电网等投入了大量资本，这些资产会随着时间推移而损耗。折旧就是对这部分资产价值损耗的补偿，也被计入准许成本。

这部分是投资者最关心的利润来源。监管机构并不希望企业“用爱发电”，而是允许它在投入的资本上赚取公平的回报。这个收益的计算公式通常是： 合理收益 = 资本基数 (Rate Base) x 准许回报率 (Allowed Rate of Return)

• 资本基数（Rate Base）： 这可以理解为公司为提供服务而投入的、尚未折旧的“有效资产”的总价值。比如发电厂、输变电网络、自来水管道等的账面净值。它是公司能用来“生钱”的本金。
• 准许回报率（Allowed Rate of Return）： 这是监管机构设定的一个回报率百分比。它通常参考公司的加权平均资本成本 (WACC)，并考虑市场利率、行业风险和吸引投资的需要。这个回报率必须足够高，以激励公司继续投资于基础设施的更新和维护，但又不能过高，以免加重消费者的负担。

因此，一家公用事业公司的总收入就由这个公式决定：总收入 = 准许成本 + (资本基数 x 准许回报率)。

理解了“准许成本加合理收益”模式，你就能明白为什么巴菲特等价值投资大师如此青睐公用事业和能源领域的某些公司。这类公司具有鲜明的投资特性：

• 强大的护城河： 这种模式本身就是一条又深又宽的监管护城河。特许经营权和价格保护机制，使得公司免受市场竞争的冲击，业务和现金流极其稳定、可预测。
• 类似债券的股票： 由于盈利上限和下限都被锁定，这类公司的股价波动通常较小，并且倾向于支付稳定且较高的股息，因此常被视为“类债券”的投资品种，深受寻求稳定现金流的投资者喜爱。

• 有限的增长空间： “合理收益”的帽子也限制了公司的盈利爆发力。它的增长几乎完全依赖于两个途径：一是获得监管批准、扩大其“资本基数”（例如新建发电厂）；二是在运营中降本增效，节约的成本或许能部分留存为利润。
• 核心风险是“监管风险”： 公司的命脉掌握在监管机构手中。如果监管政策转向对消费者有利（例如，下调准许回报率），公司的盈利能力将直接受到打击，导致股价下跌。因此，投资这类公司，分析其所在地的监管环境比分析其管理层更重要。

投资此类公司时，应重点考察：

1. 监管环境的友好度： 当地的监管委员会是倾向于支持公用事业发展，还是更倾向于压低价格取悦选民？历史上的裁决记录是很好的参考。
2. 资本基数增长前景： 公司是否有清晰的、能获得监管批准的资本投资计划？比如投资于新能源项目、电网升级改造等，这些都能有效推动未来的利润增长。
3. 估值水平： 即便是最稳健的公司，买贵了也是一笔失败的投资。通过市净率（P/B，因为其盈利与资产净值高度相关）和股息收益率等指标，判断其估值是否处于合理区间。

想象一下，政府为了确保市民都能吃上放心面条，授予你独家经营权，但同时也给你套上了“准许成本+合理收益”的经营模式。

• 准许成本： 你每个月买面粉、雇拉面师傅的钱，只要有发票且价格公道，政府都承认，并允许你通过卖面条的收入来覆盖。但如果你非要用进口鱼子酱做浇头，这部分奢侈成本监管机构可不认。
• 合理收益： 你投资了100万开店（买炉灶、装修等，这就是你的“资本基数”）。政府说：“我们保证你每年能在这100万上赚8%的利润（这就是‘准许回报率’），也就是8万元。”

你的面馆可能永远无法像网红餐厅那样一夜暴富，但只要城市有人在，你的生意就能稳定地赚取每年8万元的利润。你最大的风险不是隔壁新开了一家饺子馆，而是市长换届后，新政策规定你的回报率只能有5%了。